さて、連続記事であります「会社法改正要綱を読む」、第10回目の今回は、「金融商品取引法上の規制に違反した者による議決権行使の差止請求」をテーマに取り上げさせて頂きます。

1.
要綱では、以下のようなルールとされています。(要綱の文言をそのまま記載している訳では必ずしもない点に御留意下さい)(要綱第3部、第1)

1 株主は、他の株主が次に掲げる規制に違反した場合において、その違反事実が重大であるときは、当該他の株主に対し、これにより取得した株式について議決権の行使をやめることを請求することができるものとする。
ア 公開買付けを強制する規制(金商法27条の2第1項)のうち株券等所有割合が3分の1超となる株券等の買付け等に係るもの
イ 公開買付者に全部買付義務を課す規制(金商法27条の13第4項)
ウ 公開買付者に強制的全部勧誘義務を課す規制(金商法27条の2第5項、金商法施行令8条5項3号)

2 1の請求は、1の事実が生じた日から1年以内に、その理由を明らかにしてしなければならないものとする。

3 株主は、1の請求をするときは、併せて、株式会社に対してその旨及びその理由を通知しなければならないものとする。

4 1の他の株主は、1の請求を受けたときは、1の株式について議決権を行使することができないものとする。

5 4にかかわらず、株式会社は、1の他の株主が3による通知の日から2週間以内の日を株主総会の日とする株主総会において議決権を行使することを認めることができるものとする。

2.
この新しい規律は、もともと金融庁から要望・提案があって、会社法制部会で議論が始まったものです。

ただこの規律、金商法上のルールに違反した場合に、当該違反者である株主の議決権が行使できなくなる、という、前例のない、かなり強力な効果を認める制度でして、ここまでの効果を会社法で認める必要性って本当にあるのかなあ・・・、と、会社法制部会で提案がなされた当初の段階から、個人的には思っておりました。
(個人的にはこの提案、要綱には残らないのではないか、と思っていたのですが・・・。)

この点、金商法に違反した場合のエンフォースメントとしては、金商法192条による緊急差止命令や、課徴金という制度が既に設けられており、実際、会社法制部会の早い時期の会議では、それらの規制で足りるのではないか、それ以上に議決権行使を認めないという制度まで必要なのか、という慎重論も、数名の学者委員の先生方から出されておりました。

しかし、結果的には、いや、それでは不十分なケースもあるのではないか、ということで(このあたりは議事録を見ても、多くの委員の先生方がどのように考えられていたかは余り明確ではないのですが)、この制度の導入が最終的に決定されております。

3.
ただ、この新制度ですが、上記1の1ア〜ウは、要するにTOBに関連する規制違反でして、しかも、「その違反する事実が重大であるときは」(すなわち、軽微な違反は差止請求の対象にはならない)との要件がありますので、この差止請求が適用される事例というのは、極めてまれにしか起こりえないんじゃないか・・・と思いますね。

そもそもTOBをするかどうかといった点が問題になりうる株式の買付・取得であれば、基本的には買付者側にそういう処理に手慣れた弁護士が付いていない訳がありませんし、弁護士が付いていながら、上記11ア〜ウの「重大」な違反になるような行為を行うということは、まず考えられないと思うんですよね(軽微な違反ならありえますが・・・)。

なので、この新制度は、理屈の上では非常に興味深い制度ではあるのですが(金商法と会社法の関係、などといった点で)、実務上は余り気にしなくてもいい規定ではないかなあ、という気がいたします。
もちろん、上記1の1ア〜ウのTOB規制に該当しそうな買付けをしようとする者は、他の少数株主から差止請求を受けうるリスクというものを一応認識しておく必要はあるのだと思いますが・・・(正当な目的ではなく、妨害目的で少数株主が差止請求を行ってくる可能性もない訳ではないでしょうし)。

4.
で、この新制度、内容的にもいくつか特徴的なポイントがあります。

(1)
まず、11を見て頂けるとわかるのですが、この差止請求を行える主体は、株主だけなんですね。当該株式会社は、差止請求の主体として認められていないのです。
この点は会社法制部会でも、会社を差止請求の主体として認めるべきではないか、との議論もなされたのですが、最終的には、会社は差止請求を行えないこととなりました。

会社が差止請求の主体とはならない理由について、法務省の担当者が挙げた理由は、以下の3つです。

1この差止請求の制度は、「株式売却の機会を与えられなかった株主の保護」を目的としているので(すなわち、TOBすべきところをTOBしなかったため、本来なら株式を買付者に売却できたのにできなくなった少数株主の保護を目的にしている、ということでしょう)、差止請求の主体も株主にだけ認めれば十分である。
2会社に差止請求を認めると、株主からの差止請求と会社からの差止請求が競合した場合の整理が非常に困難になる。
3敵対的なTOBが行われた場合に、経営陣が、敵対的買収は嫌なので、自らの保身を図るために、この差止請求の制度を悪用するおそれがある。
(以上、会社法制部会第20回会議議事録5頁)

うーん、そんなものなんですかね・・・。個人的には今ひとつ腹オチしていませんが・・・。

(2)
次に、14の文言を見るとおわかりになるかと思いますが、TOB規制に違反した株主は、他の少数株主から差止請求を受けさえすれば、議決権行使ができないものとされています。

つまり、会社法上は、当該差止請求の効果が発生するためには、訴訟提起されて訴訟でその請求が認められる、などといった事は不要で、(実体法的に差止請求の要件を満たす)請求さえなされれば、訴訟外の請求であっても、請求を受けた段階で直ちに議決権行使不可という効果が発生してしまうのですね。

ただし、実際には、慎重を期すため、少数株主は、訴訟外で差止請求するということではなく、TOB規制に違反したことが疑われる株主に対し仮処分を申立て(議決権行使禁止の仮処分でしょうか)、その仮処分の帰趨をもって、差止請求が認められるか否かを決めていく、という処理がされることが想定されています(この点は、法務省の担当者もそのように述べています)。

(でも、TOB規制に違反したことが疑われる株主に対し、他の少数株主が差止請求をするインセンティブってどこにあるんでしょう・・・。と思ったのですが、ああそうか、TOB規制に違反したことが疑われる株主の議決権行使が認められない結果、当該会社に対する、当該少数株主の議決権の実質的な比率が高まるというメリットがあるのかな・・・。)

なお、要綱には書かれていないのですが、適法な差止請求が一度なされると、議決権を行使できない効果は永久に続くこととされています(第20回会議議事録15頁14〜15行目)。
議決権を行使してはいけない効果に期限はないんですね。これもなかなか凄いですね・・・。

(3)
さて、15という規律も、なかなか珍しいルールになっております。

つまり、差止請求を行った少数株主は、差止請求を行った旨を会社に通知するのですが(上記13のとおり)、この通知の日から2週間以内に株主総会の開催日が到来する場合には、会社は、当該総会において、11ア〜ウのTOB違反があるのではないかとして差止請求を受けた株主の議決権について、議決権がある、という取扱いをしてよい、そして、事後的にその株主が11ア〜ウの違反をしていたことが判明したとしても、当該株主総会の決議取消事由にはならない(ただし後記参照)、というルールなのですね。

会社としては、ある株主の株式買付け等の行為が11ア〜ウに違反しているかどうかの判断は、その判断を行うための資料を十分に持ち合わせていないことも多いため、通知を受けたすぐ後に総会が来てしまうケースでは、本当に違反しているかどうかを判断する時間的余裕がない場合がありえます。
しかしその場合に、差止請求が本当に適法か否かの判断のリスクを会社に負わせるのは酷であろう、他方、通知が総会の2週間位前までに来たのでれば、一応総会が到来するまでの間に判断できる時間的余裕があるのではないか(すなわち、仮処分で11ア〜ウの違反の有無が争われたとしても、2週間くらいあれば裁判で一応の判断がでるのではないか)、という考え方が、この15の規律の背景にあるものと私は理解しています。

しかし、この規律に関しては、
(a) 総会より2週間前までの通知しか会社の「免責」を認めないのは期間として短すぎないか、仮処分で2週間で終わらない場合もあるのでは。
(b) 会社が当初から、問題となっている株主が1ア〜ウに違反していることを知っていたにもかかわらず、通知が総会の2週間前になされたものであれば、その株主の総会の議決権行使を会社が認めたとしても、その総会決議は決議取消事由がないことになるのか。それは少しおかしくないか。

といった疑問が当然生じてくるところです。

この点、(a)については、会社法制部会でも「2週間で仮処分が間に合わなかったら・・・」という趣旨の発言は委員の先生方からあったものの、「決して完璧な規律ではないけれども、まあしょうがないのでは」といったトーンで、最終的に「2週間」という期間に対しては大きな反対が出ることなく議論はまとまってしまいました。なんででしょう・・・。
仮処分って、2週間で終わらないケースもなくはないんじゃないですかねえ。3週間とか1ヶ月にしてもよかったのでは・・・と思わなくもないところです。
まあでも、会社法制部会に出席されていた裁判所の委員の方も特段反対していなかったので、裁判実務上もそんなに心配することはない、2週間で大丈夫、ということなのでしょうか・・・。

他方、(b)については、会社法制部会の会議で、委員の先生方から懸念を示す発言がなされていましたが、これに対しては、法務省の担当者が、以下のように説明しています。

まず、部会資料25の15ページに、15の規律に関する補足説明として、以下のような記載があります。
「他方で、差止請求に理由がある場合には、差止請求に係る議決権の行使を拒むこともできるが、これを拒まなかったからといって、決議取消事由となるものではない。」

そして、この補足説明に関して、法務省の担当者は、会社法制部会の会議で、以下のように説明しました。
・この補足説明の記載は、15のルールを利用して会社が議決権行使を認めた場合には、差止事由が客観的にあったからといって、決議取消事由になるものではないという、正に15の規律の趣旨そのものを書いている。
・そこから先の、非常に悪質な場合における解釈論については、補足説明では言及していない。
・悪質な場合も含めて決議取消事由になる余地が解釈上完全に否定されるということまで、補足説明の記載は意図したものではない。
(以上、第22回会議議事録26ページ、内田関係官のご発言)。

この説明・発言を見る限り、通知から2週間以内に総会が到来する場合に会社が議決権行使を認めた場合であればどのような場合でも会社は必ず「免責」される、とは限らないようです。
ただ、単に差止事由があることを知っていただけでは、なお「免責」される、と解しているようにも思えますが・・・。この部分は、やや不明確な部分が残りますね。

ちなみに、この部分に関し、岩原先生(部会長)は、上記の法務省担当者の御発言の後に、法務省担当者の方に対し「将来、立法ができたら、解説文を書かれるのでしょうから、誤解のないように書いていただくということになるかと思います。」とおっしゃられていますが、岩原先生、まずは先生ご執筆の要綱案の解説記事(旬刊商事法務で現在連載中)でお書き下さることを期待しております(笑)。

* * *

それでは、本日はこんなところで・・・。
今回の10回目をもちまして、「会社法改正要綱を読む」の連続記事は、一応終了とさせて頂きます。みなさま、ご覧頂きまして、誠にありがとうございました。

なお、この10回の連続記事で取り上げなかった内容については、不定期で、「マイナー論点・その他論点編」と称して記事を書くことを予定しております。
ただ、こちらは本当に思いついた時にしか書かないと思いますし、最終的に全論点を網羅しようなどとは全く考えておりませんので、念のため・・・。

そろそろ会社法以外の記事も書かないと、このブログが会社法ブログと認識されかねませんので(笑)、次週(9月24日〜の週)からは別の法分野の記事も少しずつ復活させたいと思っております。それではまた。

さて、会社法改正要綱に関する連続記事の9回目、本日は、「組織再編等の差止請求」です。

1.
要綱では、以下のような内容とされています(要綱第2部、第4)。

次に掲げる行為が法令または定款に違反する場合において、株主が不利益を受けるおそれがあるときは、株主は、株式会社に対し、当該行為をやめることを請求することができるものとする。
1 全部取得条項付種類株式の取得
2 株式の併合
3 略式組織再編以外の組織再編(簡易組織再編の要件を満たす場合を除く。)
(注)略式組織再編の差止請求(会社法第784条第2項及び第796条第2項)については、現行法の規律を維持するものとする。

現行会社法では、組織再編そのものに対して事前に差止請求ができる制度は、略式組織再編の場合だけだったのですが、今回の要綱では、組織再編全般(ただし簡易組織再編を除く)について、事前の差止請求の制度を導入することが提案されています。

この提案内容については、経団連等から、組織再編の機動性を損なう、として反対する意見が出されていたのですが、最終的には要綱に盛り込まれることとなりました。

2.
(1)
今回導入された通常の組織再編の場合における差止請求の対象となる場合としては、上記のとおり、「法令または定款に違反する場合」のみが挙げられています。
この点、現行法の略式組織再編における差止請求においては、「法令または定款に違反する場合」のほか、「組織再編の条件が当事会社の財産の状況その他の事情に照らして著しく不当である場合」にも差止請求が認められています(会社法784条2項・796条2項)。
したがいまして、今回導入された通常の組織再編の差止請求は、「著しく不当」な場合を含まないという点で、略式組織再編の場合より、請求が認められる場合が限定されている、ということになる訳です。

このように、「著しく不当」な場合を含まない、ということは、通常の組織再編の場合、組織再編の条件に不服があった場合でも、略式組織再編の場合とは異なり、差止請求は認められない、ということなのですね。

この点については、「組織再編の条件について株主総会で承認を得た以上は、組織再編の条件に不服がある少数株主は、差止請求という手段ではなく、株式買取請求という手段で保護されるべき」という価値判断がベースになっているようです(部会資料12の17ページの15〜20行目)。もっとも、その価値判断が本当に適切かどうかは、また別の話かもしれませんが・・・。

(2)
で、(ここからが本題なのですが、)法務省の担当者によりますと、この「法令または定款に違反する場合」という文言のうちの「法令」には、善管注意義務違反や忠実義務違反を含まない、ということなのだそうです(この結果、対価の不当性のケースが差止請求の対象から除くことがより明確化されることになります。対価の不当性というのは、善管注意義務や忠実義務の問題と関連性を有するからです)。

ただ、中間試案の補足説明や要綱を見る限り、法務省の担当者は、「法令または定款に違反する場合」という文言には善管注意義務違反や忠実義務違反を含まない、という規律について、条文で明確化するのではなく、「法令または定款に違反する場合」という文言の解釈で処理しようとしているのではないか、というフシがあります。

例えば、中間試案の補足説明では、大要、「略式組織再編の差止請求を定める会社法784条2項1号の『法令又は定款に違反する場合』という文言においては、善管注意義務違反や忠実義務違反を含まない、と一般に解されているので、今回導入する通常の組織再編における『法令又は定款に違反する場合』も、同じように解釈される」という説明がなされています(中間試案の補足説明の54ページ5〜7行目)。

そして、会社法制部会の会議の中で、法務省の担当者はこの点について、上記の文言「解釈」を述べるに留まり、条文で「善管注意義務違反や忠実義務違反を含まない」旨を明記することに、やや否定的なニュアンスを示しているのですね(第14回会議議事録32ページ下から8行目〜33ページ21行目や、第18回会議議事録40ページ下から3行目〜41ページの1行目)。

(3)
うーん、でも、条文上、「法令または定款に違反する場合」としか書いていなければ、素直に文言解釈したら、そこにいう「法令」の語には善管注意義務違反や忠実義務違反を含む、と解釈する余地も十分出てしてしまうのではないでしょうか。

(そもそも、法務省の担当者は「会社法784条2項1号の『法令又は定款に違反する場合』という文言においては、善管注意義務違反や忠実義務違反を含まない、と一般に解されている」とおっしゃるのですが、私、そのような「一般の解釈」なるものが言及されている文献というものを、寡聞ながら発見できておりません・・・。私の調べ方が不十分である可能性も大きいですが。)

ですので、もし本当に、「法令または定款に違反する場合」という文言には、善管注意義務違反や忠実義務違反を含まない、としたいのであれば、その点はきちんと条文に明記すべきではないかと思っています。
そういう点を解釈に委ねることは、将来、世の中に不毛な争いを生じかねさせかねませんので。

ちなみに、第14回会議議事録33ページ16〜17行目には、坂本参事官の発言として、「価格の当・不当を除くということは、条文には書けないと思います」と発言されているのですが、個人的には、価格の当・不当を除くということを条文に何故書けないのか、さっぱりわからないでおります・・・。
少なくとも「善管注意義務違反や忠実義務違反を含まない」ということを条文に明記できない理由はないのではないか、と思っているのですが。

まあ、まだ条文は公表されておりませんので、条文が公表された段階で、どのような文言になっているか注視したいと思っております。

(もっとも、以上のような不安はあるものの、価格や条件の不当性を理由に差止請求はできない、差止請求は(善管注意義務・忠実義務を除いた)法令・定款違反の場合に限られる、ということであれば、実際に差止請求が認められることは相当稀なケースになるでしょう。したがって、M&Aや組織再編の実務上は、この新しい差止請求の制度の導入による影響は、さほどないような気がいたしますね。)

2.
もう一つ、今回の改正によって、通常の組織再編、簡易組織再編、略式組織再編の3つの組織再編形態の間で、差止請求に関してやや不整合な状態が生じることにはなっていないのかな、という気がしております。

すなわち、
1 通常の組織再編・・・差止請求 ◯
要件 「法令または定款に違反する場合」のみ。

2 簡易組織再編 ・・・差止請求 ☓

3 略式組織再編 ・・・差止請求 ◯
要件 「法令または定款に違反する場合」+「著しく不当な場合」

これって、アンバランスな面はないんでしょうかね・・・。

それぞれの制度趣旨は、個々に考えれば一応説明がつくのだろうとは思いますが、この3つを並べて見た時に、どうもスッキリしない感覚が残っております。

このあたりは、実務上の問題というより、理論的な整合性の話のような気がしますので、学者の先生方の御見解を聞いてみたいところではあります。

* * *

では、本日はこんなところで・・・。今日のテーマは簡単と思いきや、結構準備に時間がかかりました。

さて、会社法改正要綱(案)に関する連続記事の7回目の今回は、キャッシュ・アウトに関する改正事項のうち、新しい制度である「特別支配株主の株式等売渡請求」を取り上げさせて頂きます。

1.
この「特別支配株主の株式等売渡請求」という制度が何故今回考案されたのか、という点ですが、わかりやすく整理すると、以下のような理由になります。

・少数株主をキャッシュ・アウトする手段として現在最も多く使われている方法が、全部取得条項付種類株式を利用したものである。
↓
・しかし、全部取得条項付種類株式という制度は、もともと少数株主をキャッシュ・アウトするための制度として導入されたものではない。
↓
・したがって、全部取得条項付種類株式という手段を使ってキャッシュ・アウトするのは、全部取得条項付種類株式という制度の利用の仕方として必ずしも適切ではないのではないか(技巧的かつ迂遠な方法なのではないか)。
↓
・だとしたら、まさにキャッシュ・アウトを行うための制度というものを作ってはどうか。
↓
・どうせ作るのなら、現在の全部取得条項付種類株式による場合と比較して、より簡易・短期にキャッシュアウトを行える制度にしてはどうか。具体的には、株主総会決議が不要となる制度にしてはどうか。

2.
で、このような趣旨で導入された「特別支配株主の株式等売渡請求」という、少数株主のキャッシュ・アウトのための新制度ですが、この制度が今後、どの程度利用されるかと考えてみますと・・・。

(1)
まず重要なのが、この新制度が利用できるのは、キャッシュ・アウトを行おうとする大株主が、議決権の90%以上を有している場合だけなんですよね。

もう少し具体的かつ正確に言いますと、この制度における株式等の売渡請求をなしうる「特別支配株主」とは、要綱案では、「ある株式会社の総株主の議決権の10分の9(これを上回る割合を当該株式会社の定款で定めた場合にあっては、その割合)以上をある者及び当該者が発行済株式の全部を有する株式会社その他これに準ずるものとして法務省令で定める法人(以下「特別支配株主完全子法人」という。)が有している場合における当該者をいうものとする。」とされております(要綱案第2部、第2、1(1)1(注))。

※(注記)話はそれますが、会社法や会社法施行規則・会社計算規則って、「特別支配株主完全子法人」みたいな、漢字をずらずら並べた定義語が結構ありますよね。しかしこういうのって、どう考えても、美しい日本語からはほど遠い表現だと思うのですが・・・。もう少し何とかならないのでしょうか・・・。(ここの例で言うなら、「特別支配株主の完全子法人」と表記しないのは何故なのでしょうか・・・?したっていいはず・・・。)

したがって、大株主及びその特別支配株主完全子法人が有する議決権が90%未満の場合にキャッシュアウトを達成しようとしたら、改正法施行後も、現行と同じく、全部取得条項付種類株式の制度を用いて行わざるをえないんですよね。

つまり、

・有する議決権割合が66.66...%(3分の2)以上〜90%未満・・・全部取得条項付種類株式
・有する議決権割合が90%以上・・・特別支配株主の株式等売渡請求

ということになる訳です。

としますと、例えば二段階買収を行おうとする場合には、TOBの後にTOBを行った大株主がどれだけの議決権を得るかわからない場合が通常でしょうから、そうなりますと、当初のスキームを組む段階では、全部取得条項付種類株式による場合と、特別支配株主の株式等売渡請求による場合の2パターンがありうることを想定してスケジューリングする、ということになるように思われます。

そして、1段階目の買収手法であるTOBが終わった後に買付者がどの程度の議決権を有する株式を取得できたかによって、2段階目の買収の手法として、全部取得条項付種類株式と特別支配株主の株式等売渡請求のうちのどちらで行うかを決める、ということになるのでしょう。

(2)
また、対象会社が上場企業等の有価証券報告書の提出会社の場合には、有価証券報告書の提出義務の消滅時期との関連で、そもそもTOBで90%以上の議決権を取得するに至った場合でも、特別支配株主の株式等売渡請求ではなく、全部取得条項付種類株式の手法を用いてキャッシュ・アウトする可能性もあったりはしないのかな・・・などとも思っております。

すなわち、全部取得条項付種類株式の手法を用いたキャッシュ・アウトの場合、対象会社が取得した全部取得条項付種類株式(もとは対象会社の普通株式)をすべて消却した時点で、対象会社の有価証券報告書提出義務が消滅する(かつ、継続開示義務が一切消滅する)と実務上は解されています。
(そして、その理由としては、消却により、継続開示義務を規定する金商法24条1項各号に掲げる有価証券がそもそも存在しなくなってしまうから、という説明がなされています。)(以上、長島・大野・常松法律事務所編「公開買付けの理論と実務」(商事法務)302頁など)

他方、特別支配株主の株式等売渡請求の場合には、売渡請求の効力発生日に対象会社の株式が存在しなくなってしまうという事情は勿論生じませんので、上記のような解釈は取ることはできず、したがって、継続開示義務を免れるには、手続完了後に到来する事業年度の末日を過ぎた段階で始めて、有価証券報告書提出義務の免除の承認を当局に求め、内閣総理大臣による承認を得る必要があります(金商法24条1項但書、金商法施行令第4条第2項3号、企業内容等の開示に関する内閣府令第16条2項など)。

以上より、全部取得条項付種類株式の手法を用いた方が、特別支配株主の株式等売渡請求の手法を用いた場合よりも、継続開示義務をより早期に消滅させることができることになる訳です。

こうして見ますと、特別支配株主の株式等売渡請求は、「取締役会の開催で足りる(株主総会の開催が不要)」という点では、全部取得条項付種類株式よりもコスト及び所要期間の点では有利なのですが、継続開示義務に関するコスト・期間という観点では、全部取得条項付種類株式の手法よりも逆に不利になってしまうんですね。

としますと、議決権割合が90%以上となった場合でも、その後のキャッシュ・アウトの手段として、必ずしも一律に特別支配株主の株式等売渡請求という手法を使うとは限らず、特別支配株主の株式等売渡請求と全部取得条項付種類株式のどちらの手法をとるかは、総会開催と継続開示義務に関して想定されるコストと期間等を具体的にシミュレートした上で、個々にケースバイケースで決めていく、ということになるのかなあ、と思っています(が、いかがでしょうか)。

(3)
以上のように考えてきますと、「特別支配株主の株式等売渡請求」という新制度って、利用範囲は実は結構限定的であり、実際にどの程度利用されるかは、まだ何とも言えないのではないかな、という気がしております。
この点は、M&Aを専門的に手がけられている先生方の御意見も伺ってみたいところですね。

* * *

では、本日はこんなところで・・・。