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24-D-0731
2024 年 8 月 30 日
株式会社日本格付研究所(JCR)は、以下のとおり信用格付の結果を公表します。
石油元売大手 3 社の格付見直し結果
発行体 証券コード 長期発行体格付 見通し
出光興産株式会社 5019 【据置】 A+ 安定的
ENEOS ホールディングス株式会社 5020 【据置】 AA- 安定的
コスモエネルギーホールディングス
株式会社
5021 【据置】 A- 安定的
発行体 証券コード 国内 CP 格付
出光興産株式会社 5019 【据置】 J-1
ENEOS ホールディングス株式会社 5020 【据置】 J-1+
コスモエネルギーホールディングス
株式会社
5021 【据置】 J-1
(個別債券の格付など詳細については 4 ページ以降をご参照ください)
■しかく格付の視点
(1) 株式会社日本格付研究所(JCR)は石油元売大手 3 社の格付を見直し、全社とも据え置き、見通しを安定的と
した。
(2) 石油元売会社に対する見方に特段の変化はない。国内の業界秩序は安定しており、石油製品のマージンは引き
続き改善傾向にある。物流費をはじめ様々なコストが上昇しているが、マージンの拡大によってカバーできて
いると見られる。資源価格は一時期と比べて低下しているものの、過去 10 年で見れば高い水準にあり、各社
の業績を押し上げている。
在庫影響を除く 3 社の業績はおおむね安定している。
また、
エネルギートランジショ
ンに向けて脱炭素分野や次世代エネルギーなどの新たな事業の取り組みが進捗している。財務面では、現状程
度の水準は維持できると見られるものの、投資や株主還元の拡大により、さらなる改善は見込みにくい。
(3) 国内の石油製品のマージンについて、当面大きな懸念はないと考えている。石油製品需要は長期的に減少傾向
にあるものの、
人々の生活や産業活動の必需品であり、
減少ペースは緩やかである。
供給量は適切にコントロー
ルされており、様々な制約があることから輸入品が大幅に増えることも想定しにくい。また、24/3 期に業界全
体で 2 カ所の製油所で精製機能が停止された。これにより、需給が締まるとともに製油所の実質稼働率が向上
する見通しである。しかし、こうした状況を長期的に持続させるためには需要の減少に対して供給能力をさら
に削減していくことが必要である。今後も適正な需給バランスを維持できるか注目していく。
(4) エネルギートランジションに向けた取り組みが進んでいる。石油元売会社にとって将来的な化石燃料の需要減
退は大きなリスクであるが、一方で次世代エネルギーや脱炭素分野での需要拡大は事業機会になりうる。SAF
(Sustainable Aviation Fuel)の国産化など業界共通の課題に対するものがある一方、各社が独自に力を入れる
分野も見られる。ただ、総じてこれらの事業は化石燃料と比べて収益性が低く、長期的に化石燃料を代替する
収益源となるものは現時点で見当たらない。引き続き各社の取り組みの進捗や、エネルギートランジションに
おける政府支援の動向などを確認していく。 2/6Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.
(5) 投資や株主還元の拡大によって財務健全性を低下させることがないか注目していく。石油元売大手 3 社の株主
還元率は他業界の平均と比べて高い水準にある。
加えて、
24/3 期の財務構成の改善を受けて追加で自社株買い
を行うなど株主還元をさらに拡大させる動きが見られ、今後も自己資本の増加は抑制されると考えられる。他
方、今後はエネルギートランジションなどの投資が本格化していく見通しである。政府支援の活用や他社との
協業などによって投資負担を抑制していくと見られるが、有利子負債は高止まりすることが想定される。将来
的な業績悪化局面に備えて自己資本を充実させることや、資金調達力確保のために良好な財務基盤を維持して
いくことは石油元売会社にとって重要であると JCR は考えており、各社の財務運営状況を注視していく。
■しかく各社の格付事由
出光興産株式会社
【据置】
長期発行体格付 A+
格付の見通し 安定的
債券格付 A+
国内CP格付 J-1
(1) 国内燃料油販売で ENEOS グループに次ぐシェア約 30%を有する。
主力事業である燃料油のほか、
基礎化学品、
石油および石炭の資源開発において強固な事業基盤を持つ。また、潤滑油や電子材料などの高機能材、発電や
太陽光発電システムの提供を行う電力・再生可能エネルギーなど多様な事業を手掛ける。23 年 10 月にバッテ
リーEV 用全固体電池の量産実現に向けてトヨタ自動車と協業を開始しており、27〜28 年の全固体電池実用化
を目指している。
(2) 石炭価格低下に伴い利益水準が低下するものの、
業績は安定的に推移する見通しである。
24 年 3 月に西部石油
山口製油所の精製能力が停止され、グループ全体の稼働率向上が見込まれる。他方、ベトナム・ニソン製油所
は依然として最終赤字が続いているもようであり、25 年度の黒字化を実現できるか引き続き注視していく必
要がある。財務面では、事業構造改革投資の増加、既存戦略投資の積み増し、追加の株主還元などが計画され
ているが、一定の財務規律を維持していく方針であり、健全性は保たれると考えられる。以上を踏まえ、格付
を据え置き、見通しを安定的とした。
(3) 25/3 期経常利益(在庫影響除き)は 1,880 億円(前期比 43.5%減)と 5 期ぶりの減益が計画されている。燃料
油マージンのプラスのタイムラグがなくなることやトレーディング事業の利益悪化、資源価格低下などが減益
の主因となる見込みである。
26/3 期以降も資源価格などの動向に注意が必要であるが、
国内の石油製品マージ
ンが下支えして、在庫影響を除く業績は安定して推移すると考えられる。
(4) 25/3 期第 1 四半期末自己資本比率が 37.9%(24/3 期第 1 四半期末 34.7%)となるなど、財務構成の改善が進
んでいる。ただ、今後は自社株買いや事業ポートフォリオ転換に向けた投資の拡大が予定されており、改善が
進みにくいと見られる。
ENEOS ホールディングス株式会社
【据置】
長期発行体格付 AA-
格付の見通し 安定的
債券格付 AA-
債券格付(期限付劣後債) A
発行登録債予備格付 AA-
国内CP格付 J-1+
(1) ENEOS グループの持株会社。石油精製販売をはじめ、機能材、電気、再生可能エネルギー、石油・天然ガス開
発、金属など多様な事業を手掛ける。主力の石油精製販売では国内の燃料油販売シェアで約 50%を占める。当 3/6Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.
社はグループの経営方針策定や経営資源の配分、経営管理などの機能を担い、一体性が強いことから格付には
グループ全体の信用力を反映させている。なお、金属事業を営む JX 金属は東京証券取引所への株式上場準備
を進めており、当社では将来的に持分法適用関連会社への移行を目指して検討していくとしている。
(2) 国内最大手の石油元売会社として事業基盤が強固であり、キャッシュフロー創出力が充実している。利益の下
押し要因となってきた製油所の計画外停止への対応が進み、23 年 10 月に和歌山製油所の精製機能を停止した
効果もあって、定修影響除きの稼働率は徐々に改善している。また、資源価格の高止まりを背景に石油・天然
ガス開発事業の利益が安定的に推移している。財務面では、積極的な投資が予定されていることに加え、24 年
5 月に公表された新たな自己株式取得が予定されているが、引き続き財務規律を意識した運営がなされると見
られる。以上を踏まえ、格付を据え置き、見通しを安定的とした。
(3) 25/3 期営業利益(在庫影響除き)は 4,000 億円とおおむね前期並みの水準が予想されている。石油製品マージ
ンのプラスのタイムラグがなくなるものの、製油所のトラブル抑制による販売数量増加がカバーする見込みで
ある。
26/3 期以降も五井火力発電所運転開始による電力事業の収支改善に加え、
国内の石油製品マージンが下
支えして、在庫影響を除く業績は安定して推移する見通しである。
(4) 25/3 期第 1 四半期末親会社所有者帰属持分比率(劣後債の資本性評価後)が 34.5%(24/3 期第 1 四半期末
29.9%)となるなど財務構成の改善が進んでいる。利益の蓄積に加え、23 年 9 月に発行した劣後債 1,000 億円
(資本性:中・50%)が寄与した。今後、エネルギートランジションに向けた戦略投資を中心に積極的な設備
投融資が計画されているが、一定の財務健全性は維持できると見られる。
コスモエネルギーホールディングス株式会社
【据置】
長期発行体格付 A-
格付の見通し 安定的
債券格付 A-
発行登録債予備格付 A-
国内CP格付 J-1
(1) コスモエネルギーグループの純粋持株会社。石油精製販売を中心に、原油開発や石油化学製品の製造を手掛け
る。
また、
風力発電を主体とする再生可能エネルギー事業や次世代エネルギー分野の事業拡大に注力している。
当社はグループ全体の事業ポートフォリオの最適化や各事業会社の業務執行のサポートなどを担っており、経
営の一体性が強いことから、格付にはグループ全体の信用力を反映させている。また、当社は岩谷産業の持分
法適用関連会社(議決権所有割合 20.07%)であるが、支配・関与度や経営的重要度を勘案し、格付にはスタン
ドアローン評価を適用している。
(2) 業績は堅調である。製油所の稼働率が高く、石油事業の収益性は同業他社比優位にある。26/3 期以降はヘイル
油田の 2 次回収投資による増産が見込まれており、石油開発事業の利益を押し上げると考えられる。他方、期
待されていた洋上風力発電は事業環境の変化を受けて戦略の見直しが必要になっている。財務面ではここ数年
で諸指標の水準が向上してきたものの、相対的に見て改善余地が残る。また、現在の当社の資本政策ではさら
なる財務体質の改善を想定することが難しい。以上を踏まえ、格付を据え置き、見通しを安定的とした。
(3) 25/3 期経常利益(在庫影響除き)は 1,600 億円とおおむね前期並みの水準が予想されている。プラスのタイム
ラグがなくなることに伴うマージンの悪化などで石油事業の減益が見込まれるものの、石油化学事業の利益改
善などがそれらをカバーする見通しである。26/3 期以降も原油価格や為替の変動による影響を受けるものの、
製油所の高稼働が維持されて、在庫影響を除く業績は安定して推移すると考えられる。
(4) 25/3 期第 1 四半期末自己資本比率は 27.1%(24/3 期第 1 四半期末 24.1%)となるなど財務構成の改善が進ん
できた。ただ、当社は第 7 次連結中期経営計画(現中計)の間(24/3〜26/3 期)はネット DER1.0 倍を達成し
た場合に自己資本 6,000 億円を超える部分を原則追加の株主還元に充当する方針であり、さらなる自己資本の
増加は見込めない。また、現中計で積極的な投資が計画されており、有利子負債が増加する予定である。 4/6Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.
(担当)千種 裕之・水川 雅義
■しかく格付対象
発行体:出光興産株式会社
【据置】
対象 格付 見通し
長期発行体格付 A+ 安定的
対象 発行額 発行日 償還期日 利率 格付
第 6 回無担保社債(社債間限定同
順位特約付)
100 億円 2018 年 9 月 19 日 2025 年 9 月 19 日 0.270% A+
第 7 回無担保社債(社債間限定同
順位特約付)
100 億円 2018 年 9 月 19 日 2028 年 9 月 19 日 0.414% A+
対象 発行限度額 格付
コマーシャルペーパー 7,500 億円 J-1
発行体:ENEOS ホールディングス株式会社
【据置】
対象 格付 見通し
長期発行体格付 AA- 安定的
対象 発行額 発行日 償還期日 利率 格付
第 1 回無担保社債(社債間限定同
順位特約付)
100 億円 2020 年 7 月 16 日 2025 年 7 月 16 日 0.180% AA-
第 2 回無担保社債(社債間限定同
順位特約付)
100 億円 2020 年 7 月 16 日 2030 年 7 月 16 日 0.370% AA-
第 4 回無担保社債(社債間限定同順
位特約付)(トランジション・リン
ク・ボンド)
850 億円 2022 年 6 月 15 日 2032 年 6 月 15 日 0.834% AA-
第 5 回無担保社債(社債間限定同順
位特約付)(トランジション・リン
ク・ボンド)
150 億円 2022 年 6 月 15 日 2042 年 6 月 13 日 1.336% AA-
JXTG ホールディングス株式会社第 2
回無担保社債(社債間限定同順位特
約付)
100 億円 2017 年 8 月 3 日 2027 年 8 月 3 日 0.405% AA-
JX ホールディングス株式会社第 11
回無担保社債(社債間限定同順位特
約付)
150 億円 2014 年 12 月 9 日 2024 年 12 月 9 日 0.715% AA-
JX ホールディングス株式会社第 13
回無担保社債(社債間限定同順位特
約付)
100 億円 2016 年 7 月 28 日 2026 年 7 月 28 日 0.300% AA-
JX ホールディングス株式会社第 14
回無担保社債(社債間限定同順位特
約付)
100 億円 2016 年 7 月 28 日 2036 年 7 月 28 日 0.830% AA-
東燃ゼネラル石油株式会社第 7 回無
担保社債(社債間限定同順位特約付)100 億円 2014 年 10 月 23 日 2024 年 10 月 23 日 0.925% AA-
第 1 回利払繰延条項・期限前償還
条項付無担保社債(劣後特約付)
1,000 億円 2021 年 6 月 15 日 2081 年 6 月 15 日 (注 1) A
第 2 回利払繰延条項・期限前償還
条項付無担保社債(劣後特約付)
1,000 億円 2021 年 6 月 15 日 2081 年 6 月 15 日 (注 2) A
第 3 回利払繰延条項・期限前償還
条項付無担保社債(劣後特約付)
1,000 億円 2021 年 6 月 15 日 2081 年 6 月 15 日 (注 3) A
第 4 回利払繰延条項・期限前償還条
項付無担保社債(劣後特約付)
380 億円 2023 年 9 月 20 日 2083 年 9 月 20 日 (注 4) A
第 5 回利払繰延条項・期限前償還条
項付無担保社債(劣後特約付)
500 億円 2023 年 9 月 20 日 2083 年 9 月 20 日 (注 5) A
第 6 回利払繰延条項・期限前償還条
項付無担保社債(劣後特約付)
120 億円 2023 年 9 月 20 日 2083 年 9 月 20 日 (注 6) A
(注 1) 発行日の翌日から 2026 年 6 月 15 日までの利払日においては年 0.70%。2026 年 6 月 15 日の翌日から 2031 年 6
月 15 日までの利払日においては基準金利に 0.70%を加えた値。2031 年 6 月 15 日の翌日から 2046 年 6 月 15 日
までの利払日においては基準金利に 0.95%を加えた値。2046 年 6 月 15 日の翌日以降の利払日においては基準
金利に 1.70%を加えた値。 5/6Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.
(注 2) 発行日の翌日から 2031 年 6 月 15 日までの利払日においては年 0.97%。2031 年 6 月 15 日の翌日から 2051 年 6
月 15 日までの利払日においては基準金利に 1.10%を加えた値。2051 年 6 月 15 日の翌日以降の利払日において
は基準金利に 1.85%を加えた値。
(注 3) 発行日の翌日から 2036 年 6 月 15 日までの利払日においては年 1.31%。2036 年 6 月 15 日の翌日から 2056 年 6
月 15 日までの利払日においては基準金利に 1.30%を加えた値。2056 年 6 月 15 日の翌日以降の利払日において
は基準金利に 2.05%を加えた値。
(注 4) 発行日の翌日から 2028 年 9 月 20 日までの利払日においては年 1.328%。2028 年 9 月 20 日の翌日から 2033 年 9
月 20 日までの利払日においては 1 年国債金利に 1.050%を加えた変動金利。2033 年 9 月 20 日の翌日から 2048
年 9 月 20 日までの利払日においては 1 年国債金利に 1.300%を加えた変動金利。2048 年 9 月 20 日の翌日以降
の利払日においては 1 年国債金利に 2.050%を加えた変動金利。
(注 5) 発行日の翌日から 2033 年 9 月 20 日までの利払日においては年 2.195%。2033 年 9 月 20 日の翌日から 2053 年 9
月 20 日までの利払日においては 1 年国債金利に 1.750%を加えた変動金利。2053 年 9 月 20 日の翌日以降の利
払日においては 1 年国債金利に 2.500%を加えた変動金利。
(注 6) 発行日の翌日から 2038 年 9 月 20 日までの利払日においては年 2.881%。2038 年 9 月 20 日の翌日から 2058 年 9
月 20 日までの利払日においては 1 年国債金利に 2.000%を加えた変動金利。2058 年 9 月 20 日の翌日以降の利
払日においては 1 年国債金利に 2.750%を加えた変動金利。
対象 発行予定額 発行予定期間 予備格付
発行登録債 3,000 億円 2023 年 7 月 5 日から 2 年間 AA-
対象 発行限度額 格付
コマーシャルペーパー 11,500 億円 J-1+
発行体:コスモエネルギーホールディングス株式会社
【据置】
対象 格付 見通し
長期発行体格付 A- 安定的
対象 発行額 発行日 償還期日 利率 格付
第 1 回無担保社債(社債間限定同順
位特約付)
150 億円 2023 年 5 月 8 日 2028 年 5 月 8 日 0.540% A-
対象 発行予定額 発行予定期間 予備格付
発行登録債 2,200 億円 2023 年 7 月 3 日から 2 年間 A-
対象 発行限度額 格付
コマーシャルペーパー 4,000 億円 J-1 6/6Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.
格付提供方針等に基づくその他開示事項
信用格付を付与した年月日:2024 年 8 月 27 日
信用格付の付与について代表して責任を有する者:殿村 成信
主任格付アナリスト:千種 裕之
評価の前提・等級基準:
評価の前提および等級基準は、JCR のホームページ(https://www.jcr.co.jp/)の「格付関連情報」に「信用格付の種
類と記号の定義」
(2014 年 1 月 6 日)として掲載している。
信用格付の付与にかかる方法の概要:
本件信用格付の付与にかかる方法の概要は、JCR のホームページ(https://www.jcr.co.jp/)の「格付関連情報」に、
「コーポレート等の信用格付方法」
(2024 年 2 月 1 日)、「石油」
(2020 年 5 月 29 日)、「非鉄金属」
(2024 年 4 月 2 日)、「持株会社の格付方法」
(2015 年 1 月 26 日)、「国内事業法人・純粋持株会社に対する格付けの視点」
(2003 年 7 月 1日)、
「ハイブリッド証券の格付について」
(2012 年 9 月 10 日)として掲載している。
格付関係者:
(発行体・債務者等) 出光興産株式会社
ENEOS ホールディングス株式会社
コスモエネルギーホールディングス株式会社
本件信用格付の前提・意義・限界:
本件信用格付は、格付対象となる債務について約定通り履行される確実性の程度を等級をもって示すものである。
なお、本件劣後債につき、約定により許容される利息の支払停止が生じた場合、当該支払停止は「債務不履行」に当
たらないが、JCR では債務不履行の場合と同じ「D」記号を付与することとしている。
本件信用格付は、債務履行の確実性の程度に関しての JCR の現時点での総合的な意見の表明であり、当該確実性の
程度を完全に表示しているものではない。また、本件信用格付は、デフォルト率や損失の程度を予想するものではな
い。本件信用格付の評価の対象には、価格変動リスクや市場流動性リスクなど、債務履行の確実性の程度以外の事項
は含まれない。
本件信用格付は、格付対象の発行体の業績、規制などを含む業界環境などの変化に伴い見直され、変動する。また、
本件信用格付の付与にあたり利用した情報は、JCR が格付対象の発行体および正確で信頼すべき情報源から入手した
ものであるが、当該情報には、人為的、機械的またはその他の理由により誤りが存在する可能性がある。
本件信用格付に利用した主要な情報の概要および提供者:
・ 格付関係者が提供した監査済財務諸表
・ 格付関係者が提供した業績、経営方針などに関する資料および説明
利用した主要な情報の品質を確保するために講じられた措置の概要:
JCR は、信用格付の審査の基礎をなす情報の品質確保についての方針を定めている。本件信用格付においては、独
立監査人による監査、発行体もしくは中立的な機関による対外公表、または担当格付アナリストによる検証など、当
該方針が求める要件を満たした情報を、審査の基礎をなす情報として利用した。
格付関係者による関与:
本件信用格付の付与にかかる手続には格付関係者が関与した。
JCR に対して直近 1 年以内に講じられた監督上の措置: な し
■しかく留意事項
本文書に記載された情報は、JCR が、発行体および正確で信頼すべき情報源から入手したものです。ただし、当該情報には、人為的、機械的、または
その他の事由による誤りが存在する可能性があります。したがって、JCR は、明示的であると黙示的であるとを問わず、当該情報の正確性、結果、的
確性、適時性、完全性、市場性、特定の目的への適合性について、一切表明保証するものではなく、また、JCR は、当該情報の誤り、遺漏、または当
該情報を使用した結果について、一切責任を負いません。JCR は、いかなる状況においても、当該情報のあらゆる使用から生じうる、機会損失、金銭
的損失を含むあらゆる種類の、特別損害、間接損害、付随的損害、派生的損害について、契約責任、不法行為責任、無過失責任その他責任原因のいか
んを問わず、また、当該損害が予見可能であると予見不可能であるとを問わず、一切責任を負いません。また、JCR の格付は意見の表明であって、事
実の表明ではなく、信用リスクの判断や個別の債券、コマーシャルペーパー等の購入、売却、保有の意思決定に関して何らの推奨をするものでもあり
ません。JCR の格付は、情報の変更、情報の不足その他の事由により変更、中断、または撤回されることがあります。格付は原則として発行体より手
数料をいただいて行っております。JCR の格付データを含め、本文書に係る一切の権利は、JCR が保有しています。JCR の格付データを含め、本文書
の一部または全部を問わず、JCR に無断で複製、翻案、改変等をすることは禁じられています。
予備格付:予備格付とは、格付対象の重要な発行条件が確定していない段階で予備的な評価として付与する格付です。発行条件が確定した場合には当
該条件を確認し改めて格付を付与しますが、発行条件の内容等によっては、当該格付の水準は予備格付の水準と異なることがあります。
■しかくNRSRO 登録状況
JCR は、米国証券取引委員会の定める NRSRO(Nationally Recognized Statistical Rating Organization)の 5 つの信用格付クラスのうち、以下の 4 クラスに登
録しています。(1)金融機関、ブローカー・ディーラー、(2)保険会社、(3)一般事業法人、(4)政府・地方自治体。米国証券取引委員会規則 17g-7(a)項に基づ
く開示の対象となる場合、当該開示は JCR のホームページ(https://www.jcr.co.jp/en/)に掲載されるニュースリリースに添付しています。
■しかく本件に関するお問い合わせ先
情報サービス部 TEL:03-3544-7013 FAX:03-3544-7026